Форум об облигации Газпром Капитал БЗО26-1-Е

Хочу снова вернуться к перпу Газпрома в евро. В четверг бумагу снова жестко продавали, я снова покупал бумагу в портфель. Бумаги на внешнем контуре перед крайним замещением в среднем торговались по цене 65%, плюс издержки, в ноль выйти получается 68-70%. Цены близки к точке рентабельности для арбитражников покупающих на внешнем рынке. По моим наблюдениям и покупкам после замещения Газпрома 37 и 34, выпуски чаще не доходили до ценовых уровней рентабельности арбитражников. Была замечена еще одна особенность, в момент роста стоимости валюты, продавцы охотнее снижались в курсе продажи бумаг, видимо арбитражники расчитывали итоговые результаты для себя в рублях. Делюсь с вами мыслями по наихудшим сценариям Газпром перп в евро. 1. Самый наихудший сценарий в данном выпуске, это отказ эмитента от выплаты купонов. Маловероятный сценарий, но тем не менее, возможный. В этом случае катастрофы не произойдет, а лишь отодвинет горизонт инвестирования в бумаге. Так как бумага имеет память купона и более того, на не выплаченный купон будут капать % по текущей ставке купона. Из решения о выпуске: "В течение периода обращения Облигаций Эмитент может в одностороннем порядке принять решение об отсрочке выплаты процента (купона) по Облигациям полностью или в части по купонному периоду , по которому Эмитентом начислен доход. На отложенный купонный платеж начисляются проценты по ставке купона, действующей в соответствующем купонном периоде. На сумму отсроченных процентов (купонов) начисляются проценты по ставке процента (купона), действующей на соответствующий момент времени. Указанные проценты добавляются к сумме отсроченных процентов на каждую дату выплаты процентов, и далее дополнительные проценты начисляются на общую сумму (происходит капитализация). События для обязательной выплаты купона: • принятие ПАО «Газпром» решения о выплате или объявлении дивидендов, или осуществление ПАО «Газпром» любой иной выплаты по обыкновенным акциям ПАО «Газпром» или Паритетным ценным бумагам, как этот термин определен ниже; • погашение или выкуп ПАО «Газпром» каких-либо Паритетных ценных бумаг; • выкуп Эмитентом или приобретение ПАО «Газпром» Облигаций; или • выкуп ПАО «Газпром» или каким-либо дочерним обществом ПАО «Газпром» обыкновенных акций ПАО «Газпром»" 2. Купоны после опциона call в 26 году. "Средняя ставка свопа + Маржа, где: Средняя ставка свопа - годовая среднерыночная ставка свопа в евро на 5-летний срок Маржа: • для купонных периодов между 26.01.2026 г. и 26.01.2031 г. – 4,346%; В этом случае наихудший сценарий, что Газпром не захочет принимать во внимание информацию о ставке свопа и примет ее минимально возможной 0.446 процентов годовых, мы получим минимально возможный купон 4,792%. В этом сценарии бумага спикирует вниз по моим расчетам в район 69%, а это от текущей цены -3,5%, но за 700 дней будет получена купоная доходность 10,3% (купон 7,47/стоимость 72,5%) итог 6,8% в евро за период до опцина и после опциона текущая купонная доходность 6%. На случай, если Газпром решит поступить «по совести» Текущая ставка по свопу 2,74, предполагает 7,086% купон. К моменту определения следующего купона с высокой вероятностью ставка снизится. Допустим она окажется на уровне ½ от текущей ставки 1,37, тогда получаем купон 5,71%. С учетом приобретения по текущей цене получаем купонную доходность в евро 7,87%. Сомневаюсь, что к тому моменту на российском рынке будут доходности в евро на подобном высоком уровне, что естественно приведет к росту стоимости бумаг. Подведу итоги: Все потенциально просматриваемые риски по бумаге давно уже заложены в стоимость. Давление на стоимость оказывают продажи арбитражников с внешнего рынка и цены близки к зоне их рентабельности. Спред к долларовому аналогу (не смотря так же на снижение цены) сохраняется и даже расширился и предполагает курсовую разницу порядка +10,2%. Буду рад вашим комментариям или замечаниям в своих рассуждениях. $RU000A105QX1

$RU000A105QX1 Когда у этой облигации срок погашения?? Её же не обязаны выкупать 26/01/2026? А когда?

$RU000A105QX1 Что происходит с "вечными" замещающими облигациями Газпрома? В последнее время «вечные» валютные замещающие облигации Газпрома показали сильное снижение. Выпуск ГазКЗ-Б26Е, номинированный в евро, с начала февраля упал почти на 10%, с 80% до 72% от номинала. Доходность к колл-опциону 26.01.2026 выросла с 17% до 22% годовых. От клиентов и читателей канала поступают вопросы, что происходит? Поделюсь личным мнением. В структуре еврового выпуска «зашито» два риска: 1) Эмитент может приостановить выплату купонов в любой момент по своему усмотрению; 2) В случае неиспользования права на досрочный выкуп в дату колл-опциона 26.01.2026 эмитент должен установить новую ставку купона. Некоторые аналитики считают, что Газпром может злоупотребить своим правом, установив заниженную ставку купона. Разберем оба риска. 1) Риск приостановки выплаты купонов по субординированным облигациям Газпрома, на мой взгляд, минимален. Эмитенты пользуются этим правом в случае больших убытков и явных признаков стрессового финансового положения. Газпром в конце прошлого года сообщал, что доналоговая прибыль за 2023 год составит около 2,2 трлн. рублей, а уровень долговой нагрузки по показателю чистый долг/EBITDA останется на комфортном уровне 2,3. Риском 2025 года является окончание действия договора о транзите газа через Украину. Но, с другой стороны, Газпром планирует повысить внутренние тарифы на газ. Еще один важный нюанс, защищающий интересы владельцев валютных «вечных» облигаций Газпрома – «купонная память». Если Газпром может приостановить выплату купонов по ним временно, но в конечном счете будет обязан выплатить в полном объеме с дополнительным начислением процентов на проценты. При этом, такой защиты нет у рублевых «вечных» облигаций Газпрома. Только в прошлом году (т.е. уже когда проблемы Газпрома были общеизвестны) газовый монополист выпустил три таких выпуска на общую сумму 384 млрд. руб. Их покупателями выступили крупные институциональные инвесторы и решением приостановить выплаты по субординированным облигациям Газпром рискует испортить отношения с ними. 2) Второй риск также, на мой взгляд, минимальный. В решение о выпуске указан следующий порядок установки купонов на периоды после 26.01.2026: Ставка купона = Средняя ставка свопа + Маржа. Маржа для купонных периодов между 26.01.26 и 26.01.31 = 4,346%. Под средней ставкой свопа понимается среднерыночная ставка свопа в евро на 5-летний срок, публикуемая Reuters. В случае, если ставка не будет опубликована, эмитент может определить ее на основании запрошенных котировок от дилеров на межбанковском рынке. Некоторые аналитики считают, что поскольку Reuters, как и большинство иностранных банков ушли из России, Газпром может вместо своповой ставки установить минимальный уровень, прописанный в Решении – 0,446%. Но в эмиссионных документах не говорится, что ставка зависит от доступа Газпрома к системе Reuters, а получить информацию о 5-летней ставке в евро из независимых источников не составляет труда. В любом случае, для инвесторов разница между худшим и лучшим сценарием не так велика. При сохранении текущей конъюнктуры рынка, ставка купона окажется в диапазоне 4,8 – 6,5%. Вполне возможно, когда подойдет момент для установки купона, риск окажется еще менее существенным из-за снижения % ставок в Еврозоне. . Вполне возможно, что текущая распродажа связана с решением зафиксировать прибыль инвестором, получившим облигации в обмен на приобретенные с большим дисконтом еврооблигации на зарубежном рынке. Мы по-прежнему считаем «вечные» валютные облигации Газпрома одной из наиболее интересных инвестиционных идей на российском облигационном рынке и в облигационных фондах в последние дни увеличивали позиции в евровом выпуске. Взято у УК Арикапитал

Часть 2. Что происходит с бессрочными облигациями Газпрома? Как это сделать: Купонные дисконтированные потоки известны = 7,15% номинала. Цена (рыночная) известна = 72% Стоимость облигации (дисконтированная в дату колл-оферты) = 64.84% (72% - 7,15%) Недисконтированная стоимость = 72.86% (64.84% * 1.06^2), получается что спред за бессрочный характер не 200б.п., а 511б.п. (то есть требуемая норма доходности в дату колл-оферты не 8.66% (смотрите выше), а 11.77% (именно такая требуемая доходность соответствует рыночной цене облигации на уровне 72%). То есть речь идет о том, что норма доходности облигации выросла до 11.77% в дату колл-оферты, а ранее была около 8.66%. Уже выглядит не так страшно?) Много это или нет. Это действительно вопрос. История торгов достаточно короткая и не позволяет оценить этот эффект на основании исторических котировок. С другой стороны, если посмотреть на уровни торгов ЗО Газпрома, то видно, что сейчас цены облигаций стоят на уровне технической поддержки (от этого уровня обычно следуют покупки), поэтому сейчас этот уровень очень важен. Спуск ниже него будет сильным негативным сигналом (сильное повышение риска переноса купонных выплат). А что тогда поменялось (очень грубо) - восприятие рынком вероятности отмены (заморозки) купонных выплат: 1. На момент размещения облигаций было 1,6% (в течение года), как разница на 5 лет вперед доходности по ванильной облигации Газпрома и бессрочной облигации со сроком пересмотра ставки через 5 лет. 2. Если бы облигация стоила 85,9%, то вероятность была бы 2% 3. Сейчас облигация стоит 72% и вероятность равна 5,1% Это грубый расчет, но дает общее понимание. Вывод: 1. Действительно есть повод беспокоиться. Если Газпром отменит дивиденды, то и бессрочные облигации могут пролить ниже. 2. Льют облигации сейчас вместе со всем рынком (облигации TCS perp 2 упали на 6 процентных пунктов от максимумов, например) 3. Сейчас облигации Газпрома на поддержке, ниже падать нежелательно, в базовом сценарии этого не жду. Докупать хотел бы (буду), если будут оглашены дивиденды, пока спокойно жду. Если уйдет цена ниже поддержи будут рассматривать выход из позиции. $RU000A105QW3 $RU000A105QX1 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

Что происходит с бессрочными облигациями Газпрома? Часть 1. Суть поговорим про математику. Начнем с начала. По бессрочным замещающим облигациям неправильно смотреть на доходность к колл-оферте. А именно к колл-оферте рассчитывается доходность при покупке во всех стандартных брокерских приложениях (то есть 24% к колл-оферте по выпуску в евро это не очень информативно). Почему: если цена облигации в дату колл-оферты ниже 100%, то эмитенту невыгодно осуществлять ее выкуп по 100% номинала (проще выкупить ее с рынка). Иными словами, если вы считаете эффективную доходность к погашению в дату колл-оферты по 100% вы уже делаете допущение о том, что в дату колл-оферты цена облигации будет равна 100% или более. Получается, что первым делом нужно оценить, сколько будет стоить облигация в дату колл-оферты. Что для этого нужно: 1. Оценить купоны после оферты (денежный поток). Купонная ставка по облигациям Газпрома в евро - 5Y swap rate + 4.346%. Допустим, что 5Y swap rate = 2%. Получается, что купонная ставка = 2% + 4.346%=6.346% 2. Оценить требуемую инвесторами норму доходности (иными словами, оценить риск). Риск состоит из: доходности безрисковой кривой на срок до пересмотра ставки (5 лет) + кредитный спред по старшим облигациям эмитента + кредитный спред по бессрочным облигациям. Безрисковая кривая в евро и долларах на нашем рынке одинаковая, что видно на примере доходностей замещающих облигаций Газпрома в евро и долларов. Поэтому можем использовать доходность US Treasuries на 5 лет в качестве безрисковой ставки =4.3% (упрощаем, фактически должны использоваться цены форвардный облигаций, но кривая плоская, и погрешность низкая). Кредитный спред по старшим облигациям Газпрома на 5 лет = около 2.36% (можем использовать Газ 30Д - доходность 6.66%) Спред за бессрочность можно определить как разницу кредитного спреда по бессрочным облигациям с колл-офертой через 5 лет и аналогичными облигациями того же эмитента аналогичной дюрации. Спред за бессрочность составлял в спокойное время - 200б.п. (2%). Сейчас больше (смотрите ниже). Итого (требуемая норма доходности в дату колл-оферты): 4.3% + 2.36% + 2.00% = 8.66% Как оценить цену облигации в дату колл-оферты. Можно представить эту облигацию как ванильную облигацию с дюрацией 5 лет и купонной ставкой 6.346% при рыночной норме доходности - 8.66%. Цена рассчитывается очень просто через изменение нормы требуемой доходности и дюрации (упрощенный подход): 100%-(8.66%-6.346%)*5=100%- 2.314%*5=88.43%. Это означает, что в дату колл-оферты при текущих вводных составит около 88.43% в дату колл-оферты. 3. Теперь можно посчитать стоимость облигации на сегодня. Что для этого нужно: продисконтировать денежные потоки: 3.1. Стоимость облигации в дату-колл-оферты (88.43% через 2 года) 3.2. Купон через 2 года - 3.9% номинала 3.3. Купон через 1 год - 3.9% номинала Ставка дисконтирования: безрисковая ставка + кредитный спред по старшим облигациям = 4.6% + 1,4% = 6% (можно взять доходность облигаций Газпрома 26Д). Что получаем: (88,43%+3,9%)/1,06^2+3,9%/1,06=82.2+3.68=85.9% Рыночная цена сейчас - 72%, значит одна из предпосылок выше неверная. Единственная предпосылка, которая не была наблюдаемой - это кредитный спред за бессрочный характер. Он же отвечает за риск того, что купоны могут быть не выплачены вовремя. Оценка этого риска выросла в последнее время (см. комментарий выше, инвесторы стали меньше доверять Газпрому и тому, что он будет платить по perps в условиях, когда не платит дивиденды). Попробуем его оценить (для этого нужно поменять размер спреда за бессрочный характер таким образом, чтобы расчетная цена облигации совпала с рыночной). $RU000A105QW3 $RU000A105QX1 Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. #облигации #рынок #мнение #офз #ключеваяставка

$RU000A105QX1 Все же понимают что 23% - это доха только если Газпром по колл опциону у вас эту облигу выкупит?😱 С другой стороны, кто сейчас в облигах, те ставят на снижение ставок ЦБ и рост стоимости облигации соответственно 💰 Опять же купоны 5% в евро от текущей стоимости - какая прелесть😂 ой, а ещё если доллар по 120₽ будет, то вообще огонь 🔥 Кароч это уже дно, посоны, или снизу ещё постучали? 🤔